摘要：
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来源：长江商报
宏观经济在复苏，消费在复苏，中国免税行业巨头中国中免（601888.SH）的经营也在复苏。
最新披露的半年度报告显示，今年上半年，中国中免实现营业收入358.58亿元，同比增长接近30%，归属于上市公司股东的净利润（以下简称“净利润”）为38.66亿元，同比微降1.83%。
长江商报记者发现，营业收入和净利润变动趋势不一致的主要原因是费用影响。一方面，受汇率变动影响，财务费用大幅减少，另一方面，财务费用同比激增23.8亿元，主要是规模增长及此前的租金减免取消。
在去年完成162亿港元融资后，中国中免的财务状况较好。截至今年6月底，公司资产负债率为27.62%，处于相对低位。
不过，二级市场上，中国中免的股价尚未复苏。年初以来，公司股价跌幅达50%左右，市值蒸发了超过2200亿元。
“两费”扰动增收不增利
中国中免的净利润仍然未走出正向增长的困境，但为时不远。
8月24日晚间，中国中免披露了半年度报告。上半年，公司实现营业收入358.58亿元，与去年同期的276.51亿元相比，增加82.07亿元，同比增长幅度为29.68%。净利润为38.66亿元，较去年同期的39.38亿元减少0.72亿元，同比下降幅度为1.83%。扣除非经常性损益的净利润（以下简称“扣非净利润”）为38.54亿元，同比减少0.74亿元，减少幅度为1.87%。
中国中免被市场称之为“免税茅”，因为，公司在行业地位、成长性等方面均表现为优秀。2019年至2021年，公司实现的营业收入分别为479.66亿元、525.97亿元、676.76亿元，同比增长2.04%、8.20%、28.67%。同期，公司实现的净利润分别为46.29亿元、61.40亿元、96.54亿元，同比增长幅度为49.58%、32.57%、57.23%。这三年，相较营业收入，净利润的同比增速要快很多。
2022年，公司实现的营业收入、净利润分别为544.33亿元、50.30亿元，同比分别下降19.57%、47.89%。这是中国中免（前身为中国国旅）上市以来首次出现年度营收净利双降。当时，公司解释称，受疫情等因素影响，重点渠道客源锐减，主力门店几度闭店，物流运营出现中断，公司业务尤其是线下业务遭受严重冲击。面对前所未有的危机与挑战，公司强化战略落地和改革创新，严控成本费用，通过优化商品供给、提升供应链效率、强化营销推广、改善客户服务等系列举措，持续助推公司经营提质增效，最大限度降低因客源下滑对公司经营的影响。
今年以来，进入后疫情时代，中国中免经营快速恢复。公司表示，紧抓消费全面复苏和出入境政策放开的机遇，持续推进业务布局优化和结构调整，推动资源向主业集中，企业核心竞争力持续增强，公司整体发展态势趋好，主营业务稳步发展。
分季度来看，今年一、二季度，公司实现的营业收入分别为207.69亿元、150.89亿元，同比增长23.76%、38.83%，对应的净利润为23.01亿元、15.65亿元，同比变动-10.25%、13.86%。二季度，净利润同比、环比均由降转增。
那么，今年上半年，中国中免的营业收入与净利润变动步伐为何不一致？主要是费用影响。
今年上半年，公司财务费用为-3.57亿元，较去年同期的5.39亿元大幅减少8.96亿元。上半年，其利息收入3.66亿元、利息支出1.61亿元。其变动原因，除了去年下半年募资162亿港元带动资金增加利息收入增长，还有一个因素，即汇兑收益。
另一个影响净利润重要因素是销售费用，今年上半年为42.74亿元，较去年同期增加23.80亿元，增长幅度高达126.06%。
公司解释，销售费用大幅增长，主要是重点机场客流恢复导致租赁费用增加，去年同期，租金减免影响基数较低。
其实，2020年以来，受租金减免等因素，中国中免销售费用大幅减少，进而助推净利润增长。仍然以上半年为例，2019年上半年，公司销售费用为73.73亿元，2020年上半年为60.18亿元，2021年上半年、2022年上半年分别为32.97亿元、18.91亿元，均持续大幅减少。今年上半年，租金减免取消，导致销售费用大幅增长，进而影响了净利润下降。
年内市值蒸发超2200亿
虽然中国中免的经营业绩复苏，但在二级市场上，公司仍然不受资金重点关注。
K线图显示，今年初。中国中免的股价为216.03元/股，1月30日，盘中股价最高为239.99元/股，当日收跌5.64%，收盘价为217.49元/股。此后，股价持续下跌，8月25日，盘中跌至106.89元/股，为阶段性新低。这一股价水平，较年初下降了约50.52%，较一月底的高点下跌了55.46%。
对应的市值，年初约为4470亿元，8月25日为2224 亿元，蒸发了2246 亿元，较今年一季度高点时的市值则蒸发了2741亿元。
股价下跌、市值大幅缩水的背后，资本在退潮。
根据wind数据，今年二季度末，基金合计持股数量6939.26万股，占中国中免流通股总数的比例为3.55%，这一占比为近三年最低。
2020年底，基金合计持股数量约为2.42亿股，占比为12.41%。2022年底，基金合计持股数量为1.88亿股，占比为9.65%。今年一季度末，基金合计持股数量为9002.30万股，占比为4.61%。
今年一季度，共计有64家基金公司减持了中国中免股份，富国基金、兴证全球、前海开源、易方达、汇添富等基金公司进行了减持。与之对应的是，增持（含新进）的基金公司只有9家，包括景顺长城等。
二季度，有27家基金公司减持了中国中免股份，包括汇添富、博时、易方达、银华等基金公司。与之对应的是，有12家基金公司增持中国中免，包括富国基金、兴证全球、华夏基金等基金公司。
值得一提的是，陆股通长期重仓中国中免。2021年底，陆股通以10.67%的持股比位居中国中免第二大股东，今年一季度增持至10.90%。二季度，陆股通减持了3595.15万股股份，持股比降至9.11%。这一持股比例为近三年最低。
当然，中国中免的控股股东中国旅游集团持股数量一直没有变动，截至今年二季度末，其持股比为50.30%。
中国中免具备稳定的分红能力，且分红比例稳定，分红率维持在30%以上。wind数据显示，2009年上市以来，公司累计盈利434.16亿元，分红128.19亿元。
